摘要：1、跨年后，国债收益率曲线明显走平，其中1-3Y国债短债二级市场整体量缩价跌，而7-10Y国债活跃度在正常水平，价格也相对有支撑。短债量缩价跌，主要有三个原因：（1）外围环境波动加大、美联储降息预期降温，且央行在24年4季度货币政策例会上表达对汇率的关切后，市场对于宽松的预期有一定修正；（2）春节前本身资金需求较大，央行暂停购买国债且OMO的投放也相对克制，在税期和银行开门红信贷冲量的背景下资金面整体有所收紧；（3）央行暂停购买国债后，此前二级市场的主要买盘大行的净买入量也明显回落，直接导致短债成交量下降。但长债活跃度在近似季节性水平，长债的主要买盘是农商行，主要卖盘则是基金，支撑了二级市场上长债的成交量。2、跨年以后的机构行为：（1）基金降久期止盈，卖出同业存单和长债，但绝对久期水平仍不低，仍有进一步止盈空间；（2）从二级市场数据来看，农商行态度积极，进攻利率债久期；（3）理财资金充裕但存单买入减少，预计春节后配置力量更容易修复；（4）保险配债力度仍然不强，主要原因可能更多在收益率而非供给。3、机构行为对品种选择上有何启示？短端：从估值来看短端已经具备优势，但短端受制于资金面，处在赔率高、胜率不高的状态，短端胜率打开需要资金面回暖，关注内外两个路标，即1月社融数据和美国关税政策。长端：从供需关系来看，长债格局相对更稳定，23年和24年春节后，农商行都是长债的主要买盘，也支撑了23年和24年春节后长债的表现。未来农商行预计仍是主要买盘，但23年和24年春节后资金面的重要前提是资金利率不能明显收紧，即1Y:IRS:FR007上行幅度小于10BP。信用债：当前非银资金相对充裕，且信用债估值有性价比，尤其是春节后信用债行情更容易有支撑，可以关注信用债的入场机会。目前信用利差修复行情暂告一段落，后续进一步修复可能还需要资金面的配合，或信用利差又回到24年12月高点附近，目前更推荐分位数较高的中高等级短久期，待入场机会到时再拉久期。4、风险提示：1）货币政策转向；2）政策刺激经济；3）数据代表性受加权方式干扰。