 展望：供需错配延续，重视碳中和投资机会。2021年上半年多数有色产品价格上涨，行业盈利大幅提升，有色二级市场表现较好，截至2021年 6月11日，跑赢沪深300 14个百分点，在申万28个行业涨跌幅中位居第四。我们认为下半年有色总体上仍存投资机会，有利因素包括：第一、下半年全球经济复苏延续，有色需求前景相对乐观；第二、金属矿供给弹性较低，对有色价格构成支撑；第三、碳中和优化电解铝竞争格局，促进能源金属需求较快增长；第四、流动性宽松，“水涨船高”效应犹存。同时因经济复苏、通胀担忧增加，也需对流动性预期变化保持关注。

分产品下半年我们建议关注供需错配工业金属铜铝以及碳中和下能源金属的投资机会。

 铜铝：价格有望保持高位，但波动加大。铜铝下游需求广泛，和宏观经济相关度高，预计下半年需求仍看好，其中2021年全球及中国铜需求增速预计分别为5.2%和3.5%；全球及中国铝的需求增速分别为7%和5%。供给方面，铜供给瓶颈主要在铜矿。近年来全球铜矿供给缓慢增长，2021年新投产项目依然较少；且全球铜矿疫后复产之路并不平坦，全球约7%运行铜矿生产受干扰，最大的铜矿生产国智利前四月铜产量下降。铝供给关键在电解环节，由于碳中和，电解铝产能受控，增长较小，目前产能利用率维持在90%以上，未来提升空间有限，行业利润持续向电解环节转移。库存方面，铜铝交易所和国内现货库存均处于较低水平，有利铜铝价格走强。总体上，我们认为铜铝下半年受益供需错配和较低库存，价格有望保持高位，但受流动性预期影响，铜铝价格波动加大。

 能源金属：景气度高，预计下半年价稳量增。在疫情缓解和政策支持下，能源金属下游新能源汽车恢复较快增长，需求旺盛，我们预计2021年全球锂和钴的需求增速分别为22%和9%。能源金属锂和钴2021年上半年随着去库存完成和需求回升，价格较大反弹。下半年我们认为锂由于复产以及中国近年投产项目产能释放，钴由于龙头公司嘉能可提高产量，供给有所恢复，能源金属锂和钴供需将基本匹配，下半年能源金属将由上半年的价量齐升转变为价稳量增。

 贵金属：价格上行两难，价格震荡。我们认为在当前背景下，下半年对黄金价格影响最大的因素是流动性和通胀。美国5月份CPI公布后，通胀担忧有所增加，未来通胀水平还有待进一步验证。下半年预计流动性依然充裕，黄金价格有支撑，但通胀压力未真正显现前，经济复苏使得避险需求下降，黄金价格震荡可能性较高。

 投资建议。我们认为，下半年尽管流动性预期变化对有色价格产生一定干扰，但顺周期工业金属继续受益经济复苏，行业供需错配延续，较高的景气度有望维持，其中铜因投产项目较少及疫后复产并不平坦，铝因碳中和产能受控，供需格局较好，建议重点关注，相关龙头公司有紫金矿业、西部矿业、云铝股份、中国铝业。此外，受益新能源汽车产销快速增长，能源金属需求旺盛，下半年将呈价稳量增，业绩确定性较强，建议关注龙头公司华友钴业和雅化集团。总体上，下半年有色景气尚可期待，我们维持行业“强于大市”的评级。

 风险提示。1）需求低于预期；2）流动性收缩；3）复产及新产能投放超预期；4）新能源汽车发展低于预期等。