摘要：老龄化、信用风险、低价策略是2024年可转债市场的三条重要线索：（1）2024年低价策略收益仍然十分客观，但出现了近五年以来最大规模回撤。（2）2024年是历史上临期转债最多的年份，随着转债剩余期限不断缩短，转债的下修/强赎条款执行意愿均有所提升。（3）2024年是转债市场首个出现实质性信用风险的年份，转债的实质性违约导致转债定价逻辑出现深远变化。2025年，转债的逻辑会有哪些变化？从2024年四季度转债市场的条款节奏和转债退出情况来看，2025年转债市场的信用风险或有所缓解。一方面，在四季度权益市场的高景气行情带动下，剩余期限不长，有促转股诉求的转债或多或少通过条款推动了转债部分或完全转股，缓解或完全消除了转债临期所面临的偿付压力；另一方面，在经历了2024年转债的波动行情后，回撤敏感的投资者或已经降低的所持转债的仓位，使得2025年或更不易发生流动性踩踏行为。2025年，转债ETF的崛起或需要更加值得关注。“资产荒”以及转债供给放缓的大背景下，转债ETF成为了高信用风险厌恶转债投资者的代餐。转债被动投资的崛起为转债大类资产配置提供便利的同时，也为其他主动管理类型机构投资者提出了挑战。2025年，转债投资自下而上的重要性或进一步提升。经历了2024年转债市场的演变，转债的信用属性、回售条款重要性、转债YTM等一系列偏信用债的估值指标得到了更多关注。低价等一系列传统策略的高波动使得转债投资向更精细化方向展开。自下而上的择券相比摊大饼策略在回撤控制、择时时机等方面或在2025年显露出更大优势。风险提示：历史统计规律失效风险；资金流动性超预期风险；条款博弈风险；业绩披露不及预期风险；宏观超预期风险事件风险。