本篇报告以资金流向指标为切入点，完善整套自下而上的行业配置体系前期报告中我们分别从景气度、拥挤度、趋势追踪、机构关注度等方面进行自下而上的行业配置策略研究，本篇报告将以资金流向指标为切入点，完善整套配置体系。具体研究内容主要包括以下三部分：首先全面汇总行业层面可追踪的资金流向指标，北向、两融、ETF 和产业资本等相关资金流数据都纳入分析；其次从不同频率、是否归一化以及同比环比等多角度构建了总计270 个资金流向指标，给出每种资金流指标适合的策略构建方式；最后构建综合表征行业资金流入流出状态的复合指标，并且构建多空头年化超额收益均在10%以上的行业轮动策略。

从北向、两融、ETF 以及产业资本等多角度寻找有效的资金流向指标本研究从多个角度构建有表征意义的行业资金流向指标：在市场交易方面主要关注北向、两融以及ETF 持股金额变化情况，在产业资本方面主要关注定增、回购、限售解禁、实际增减持以及拟增减持计划等资金数据。在策略评估方面将分层回测、阈值回测、行业偏向性检验以及事件有效性分析等多种方式结合，寻找在一级和二级行业上都有稳定收益且没有行业偏向性的资金流向指标。从回测结果来看，北向资金用于行业轮动策略效果最好，两融和趋势型ETF 资金流指标居次，产业资本中定向增发现象属于正向配置机会、限售解禁以及大股东减持现象会拖累行业表现。

构建综合表征行业资金流入流出状况的复合指标资金流向指标反应了不同市场参与者的观点，具有一定的叠加性。我们通过大量测试以及严格筛选，最终从四个类别里面总计270 个资金流向指标中筛选出九个代表性指标，并且分周度和月度构建了两个能综合表征行业层面资金流入流出状态的指标。基于周度和月度资金流向指标构建的行业配置策略分层效果非常明显，排名前20%的多头行业组合在一级和二级行业上回测年化超额收益率均在10%以上，月度调仓胜率也能接近70%；排名后20%的行业组合能稳定达到7%以上的空头超额收益。

资金流向策略可以和其他维度行业轮动策略叠加，提高策略表现资金流向指标的配置作用主要体现在短期对行业买卖点位的判断，可以将资金流向策略与其他维度的行业配置策略有效叠加来增厚收益。比如说资金流向策略和行业景气度策略就有较好的互补性，通过买入处于高景气状态且资资金大量流入状态的行业可以获取较高的超额收益。我们构建了“景气度-资金流”复合指标，从2017 年至今显示出了较好的回测效果：基于单一行业景气度或资金流指标构建的五行业多头组合年化超额收益率分别为9.55%和 11.96%，两者叠加后的复合策略多头年化超额收益率可以提高到15.40%。