投资要点  1980 年代中至 1990 年代末，美国经历了从实体经济到金融体系重建全球领先优势的过程，这是美国货币政策框架的高光时刻和黄金时代。

 广场协议与重建制造业领先优势时期（1985-1987）：遏制通胀的代价：美元巨幅升值逆差扩大，产业链领先优势弱化。沃尔克实施的史无前例的紧缩对通胀形成了决定性遏制作用，但其他主要工业国并未跟随，美元指数极速飙升至战后最高水平，制造业生产遭遇挫折，与日本突进式的赶超对比鲜明，经常账户逆差扩大。广场协议（Plaza Accord）前后的货币宽松（1982Q3-1987Q1）。为缓和利率汇率共振上行带来的内外需压力，美国于 1985 年 9 月协调 G5 共同签署“广场协议”，此后两年美元指数显著回落，日元升值幅度最大。美联储也启动了一轮宽松，在通胀中枢回落过程中，保持货币供给量增速目标不变；多次大幅下调贴现率合计达 8.5个百分点。本轮宽松对美工业生产和就业形成促进，虽未能收缩贸易逆差，但开始感知美国货币政策强劲的外溢效应。日本随后的泡沫化、日本产业资本对东南亚经济发展战略的重塑及其失败，都是广场协议之后巨大的蝴蝶效应的某种表现形式。

 先发制人战略与利率中介、二元长期目标的确认（1987-1993）：贬值过快通胀压力再起，试图稳定汇率的卢浮宫协议成效微弱。“先发制人”实施紧缩，“熨平周期”声誉建立（1987-1989）。在经济刚刚企稳、仅仅出现了通胀上行的初步迹象时，格林斯潘即决定实施一轮持续约三年的紧缩。“先发制人”策略获得初步成功，美联储开始具备引导市场预期的能力。全球动荡再度宽松，正式放弃外部平衡目标 （1990-1993）：1990-91 年美国再度陷入衰退，在新一轮宽松过程中，美联储确认了联邦基金利率中介目标的核心地位，并明确放弃了外部平衡目标，正式确立了聚焦国内的“二元长期目标”体系。最后贷款人职能的凸显：对金融市场稳定的进一步关注。1987 年 10 月美股遭遇“黑色星期一”，格林斯潘承诺向金融体系提供充足流动性，美联储自此开始稳定金融体系和金融市场预期的作用明显强化。

 全球铸币税之觉醒与美国主导的全球化加速初期（1994-1997）。1993-1994 年经济的明显改善令美联储决定加息。94 年 2 月-95 年 2 月累计加息 7 次 300BP，联邦基金利率升至 6.0%，首次正式以利率中介目标而非货币供给量作为锚。但通胀并未出现预期中的抬升，美联储在随后两年实施反向微调。美国主导的全球化加速初期，通胀被新兴工业国迅速提升的产能趋势性压低，菲利普斯曲线开始失效。美国主导的全球化与铸币税意识觉醒。一个被忽略的重大变革是，美联储此时强烈意识到，作为具有唯一全球定价能力的货币，美元汇率的波动和美国的通胀之间并不存在必然的负相关性，这一逻辑对美联储后来纵容房地产“非理性繁荣”、演化为金融危机后又果断实施远超合理幅度的非传统货币宽松政策提供了重要理论支持。

 启示：逆全球化是高通胀的导火索。通胀的决定因素是供需两方面的，货币政策对通胀的影响是局部的。美元的全球铸币税地位对美国经济有利，美联储已不将压降美元汇率作为目标。全球化是美国低通胀的主要原因，逆全球化是高通胀的导火索。

 风险提示：当前美联储加息存在超出市场预期的风险，并可能产生紧缩性外溢效应。