 天然气是“碳达峰”目标的重要组成部分。考虑到煤炭燃烧单位碳排放高、总排放占比大，我们认为替代煤炭是“两碳”目标下的核心任务，具化为下放各省的“控能耗、控煤碳消费总量”的双控指标。在发电端可再生能源替代增量发电用煤消费，在供热端推进“煤改气”存量替代，是当下能源行业现实可行、行之有效的减煤减碳措施。市场对发电端新能源增量替代有一定认知和预期，但可能忽视了“煤改气”对实现第一阶段“碳达峰”目标的重要意义，在一次能源消费未来10 年间刚性增长、存量煤电大机组“六稳六保”要求、技术瓶颈等客观约束下，天然气的减碳效用不容忽视，在“碳达峰”第一阶段大有可为。

 碳达峰下，天然气需求有望超预期。天然气既可以满足增量供热需求，也可以替代存量煤锅炉，与可再生能源替代路径相比的话，可再生能源发电无法实现存量发电用煤消费替代。

我们通过模型分析得，如果加大“煤改气”替代力度，供热领域可以做到同比减排，抵消其它领域带来的碳排放增长，提前实现碳达峰。在基准情景下，我们预测得2030 年天然气消费量达6,017 亿方，对应约8.1 亿吨标准煤。在加快“煤改气”的乐观情景下，我们预计2030 年天然气消费量可达7,268 亿方，较2020 年年化增长8.4%。考虑到当下提前达峰的主观能动性，我们认为需求存在超预期的可能。

 中国天然气供应潜力被低估，助力需求扩张。“两碳”目标下，中国油公司大力发展天然气业务作为转型抓手成为一致选择。当下中国天然气资源探明率和探明储量采收率均较低，增储上产潜力大。2016-2019 年期间，每年新增探明地质储量持续高增，尤其是非常规页岩气资源。根据国家统计局披露，2020 年全国天然气实际产量达1,925 亿方，已经超过中石油勘探开发研究院的高峰产量预测区间（1,750-1,850 亿方）。市场低估了“两碳”目标下中国油公司的增产动力和非常规天然气的上产潜力，忽视了进口管道和接收站投产带来的产能跨越式扩张，这是当下市场对天然气行业重大预期差。

 龙头城燃已悄然布局转型，即将迎来收获期。2015 年，新奥综合能源业务占比不到1%，经过5 年的发展，综合能源业务收入占比已经悄然来到7%，收入规模达50.4 亿元；2015财年，增值业务仅占中国燃气全年收入约1.2%；2019 财年，增值服务收入占比悄然来到了8.4%，收入规模达50.2 亿元。“两碳”目标下，城燃业务转型有望迎来加速。

 投资建议：加速“煤改气”是全行业的潜在贝塔，它为城燃在“碳达峰”十年的增长插上翅膀。龙头城燃们已在悄然转型，在更长的时间维度为持续增长做好准备，即使在碳中和时代，天然气行业增速放缓，我们相信龙头城燃仍能通过多元业务给投资者带来稳健回报，这就是龙头城燃的长期阿尔法。我们推荐三条投资主线，一是工商业客户价值链拓展，推荐新奥能源 & 新奥股份；二是居民客户价值链深挖，推荐中国燃气、华润燃气和港华燃气，三是LNG 供应宽松带来的低价气机遇，推荐深圳燃气。

 风险提示：天然气消费增速不及预期，龙头城燃转型慢于预期。