 保交楼的最新进展 9月17日政策性银行提供的首批50亿专项借款下达郑州，10月6日郑州宣称绝大多数项目已经在复工。房地产市场信心最为低迷的时间可能正在过去，地产销售正在触底。

 保交楼的救助方案现有两种主流救助方案为传统救助模式和共益债模式。传统救助模式是“财政补贴+债务重组”，同时配合流动性支持措施；共益债模式是一种后进先出的模式，其适用需要一定的运作条件。下达郑州的政策性银行专项借款可能作为共益债的资金来源，是否还有另外的运作模式值得关注。

 现有救助方案下各部门的定性估计短期内，居民部门不会继续集体断供。但中期看，按照现有救助方案，明显资不抵债的项目仍然无法复工，集体断供可能重新出现。国有地产公司目前看来问题不大，但民营地产公司仍面临螺旋式恶化的风险。银行仍会蒙受较大损失。

 现有救助方案下各部门影响的定量估算市场认为当前的停工面积在3-6亿平米，但我们认为基于样本调研的估算低估了目前的停工面积，而且意义不大。按照传统模式实施救助，居民部门面对的最终烂尾面积可能达到7.6亿平米，地产公司坏账为4.5万亿，银行体系坏账为2.2万亿；按照共益债模式实施救助，居民部门面对的最终烂尾面积可能达到3.8亿平米，地产公司坏账为2.3万亿，银行体系坏账为1.5万亿。

 保交楼的前景对于仅存在流动性问题的项目，短期我们预计可能在1-3个月取得实质进展，中期大多数项目有望实现交房。对于资不抵债项目，满足共益债运作条件的项目能够得到救助，依托财政补贴的少部分项目也有望复工并交房，但大多数资不抵债项目因现有救助方案的固有缺陷而无法救助。尽管地产销售可能触底，但我们认为应当审慎预期现有方案的最终效果，地产销售的明显反弹仍然有待时日。

风险提示：经济下行超预期，地产坏账规模超预期，救助方案效果不及预期。

证券研究报告 Tabl e_First|Tabl e_ReportDate 2022 年10 月09 日 Table_First|Table_Author分析师：樊磊执业证书编号：S0590521120002电话：15221881900邮箱：fanl@glsc.com.cn Table_First|Table_Contacter Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t相关报告 1、《通胀超预期回落告诉我们什么？8 月CPI、 PPI 数据点评》2022.09.10 2、《LPR 下降着眼于地产》2022.08.23 3、《保交楼的代价》2022.07.27请